中小企业上市后的成长性分析——以宝光为例

陕西宝光真空电器股份有限公司（以下简称“宝光”）是中国生产真空灭弧室和高压开关设备的重点高新技术企业，中国电子及通讯设备制造企业100家最佳经济效益企业之一。2010年有关宝光股份独家生产高铁关键设备智能选相真空断路器的消息（后被证实有误导之嫌）被披露后，宝光股价在10个交易日内暴涨50%，成为两市中逆势走强的超级强势股。股票的飞涨突显了其成长性，这与Evans（1987）发现的“企业成长率与企业的规模成负相关”相符，与宝光规模相对较小密不可分。本文将从宏观和微观两个层面对宝光的成长性进行探讨。 一、宏观分析 1．行业位置与市场需求 1.1行业位置 John等（1982）认为：“行业分析是站在企业之外来分析企业所处的环境，它能使管理者更好的处理企业即将面临的机遇和威胁”。 “只有当小企业或者成长性的企业建立一个强而有效的行业分析之后，才能更好的制定战略体系”。从财务的角度来看，宝光在其所处的行业的位置见表1、表2： 表1 宝光与行业的比较（数据截止时间：2010-03-31）

	总股本（亿股）	实际流通A股	总资产（亿元）	排名	主营业务收入（亿元）	排 名	净利润增长率（%）	排名
宝光	2.14	1.67	5.81	39	1.11	20	148.14	9
行业	2.55	1.55	19.49		3.77		156.79
相对于平均值（%）	-16.01	7.56	-70.17		-70.62		-5.52

资料来源：网易财经， 表2 宝光与行业的比较（数据截止时间：2010-03-31）

	销售毛利率（%）	排名	销售净利润率（%）	排名	净资产收益率（%）	排名	每股收益（元）	排名
宝光	23.49	26	2.18	27	0.71	26	0.001	29
行业	29.06		7.15		1.6		0.08
相对于平均值（%）	-19.15		-60.5		-55.45		-86.49

资料来源：网易财经， 经过三十多年的发展，宝光已成为本行业内的知名品牌。“宝光牌”真空灭弧室的产销量和技术质量水平一直保持中国第一。宝光的传统断路器核心部件市占率25%，企业也是目前国内生产智能选相真空断路器（高铁建设关键设备）的龙头企业。 1.2市场需求 我国机械工业产2010年1-2月总产值17，531亿元，同比增长45.49%；销售产值17，043.48亿元，同比增长46.59%。其中与宝光密切相关的工程机械行业和仪器仪表行业的总资产增速和销售增速见表3： 表3 2010年1-2月与2009年1-2月增速比较

	总产值增速（%）			销售产值增速（%）
	2010年	2009年	2010年比09年增减	2010年	2009年	2010年比2009年增减
工程机械行业	51.90	13.28	38.62	54.43	12.35	42.88
仪器仪表行业	24.46	2.71	21.75	24.62	2.56	22.86

资料来源：机械网 从2010年起，铁道部将逐步采用地面过分相装置替代目前采用的车载过分相系统。而地面过分相装置关键部件智能选相真空断路器的需求量为1台/公里铁道，其平均寿命为3年。由此推算，因高铁建设高峰将会为智能开关带来10-12年12000台的总需求。高峰过后，年均需求5000台左右。预计到2015年，电网中智能变电站占变电站总保有量的30%，作为智能变电站必要元器件的智能选相断路器，预计届时将占真空断路器市场的50%，年需求将超过15万台。宝光在传统断路器核心部件市场占有率25%，在智能化产品的研发和推广方面有显著的先发优势，预计届时市场占有率能达到30%以上。 此外，金融危机也加快了我国仪器仪表行业市场转变的步伐，行业对传统的产品需求下降，智能电网、轨道交通等新型产业对仪器仪表产品的新需求上升。我国仪器仪表行业协会特别顾问奚家成指出：“预计2010年仪器仪表行业的产销增幅在11%左右，区间为9%-15%；利润增幅为10%左右，区间为8%-15%；进出口可能是低中速正增长。”  2．宝光的优势 2.1产品优势 宝光拥有国内最为先进的工艺技术装备和完善的检测试验手段，产品达到了国家和国际标准。其主导的真空灭弧室、高压开关设备、电真空陶瓷玻璃等产品，更是有着巨大的市场需求和发展潜力。此外，企业多个产品被列入国家级火炬计划和国家级重点新产品计划，具有省优、部优产品称号和科技成果奖的达50多项。“宝光牌”真空灭弧室多次荣获国家科技进步奖，荣获第五届亚太博览会金奖、莫斯科国际名优产品金奖。产品服务于电力、石化、铁路、通讯等行业的输、变、配、供电系统，用户已遍布中国，并远销到了英国、美国、法国、意大利、澳大利亚、印度韩国等国家和地区。 2.2研发情况 宝光已同西安高压电器研究所、西安交通大学、中国电力科学研究院等研发机构达成了合作协议，并积极参与国际行业技术交流，携手知名企业联合开发引领市场的产品。宝光还成立了自己的研发队伍，建立了基于市场预测和调研分析的研发流程。从产品设计、设计评审、工艺控制、型式试验到产品推广有着完整而又成熟的可操作流程。研发过程中CAD/CAPP/PDM等CAD工具的应用，MAXWELL3D、ANSOST、SOLID WORKS等研究软件在产品的设计、计算和分析中的应用，都提高设计质量和效率。这从根本上确保技术来源的可靠性，使宝光能够准确把握本行业技术发展趋势。 3．国家政策调控及其倾向 2010年1月11日国务院法制办发布了《中华人民共和国政府采购法实施条例（征求意见稿）》，条例明确了 2002年《中华人民共和国政府采购法》中有关政府采购“国货优先”中的国货的范围。条例指出，政府采购法第十条所称本国货物，是指在中国境内生产，且国内生产成本超过一定比例的最终产品。2010年1月17日，国家税务总局经商财政部后，下发《研发机构采购国产设备退税管理办法》（国税发[2010]9号，以下简称办法）。办法明确，国内外资研发机构或中心采购国产设备，自2009年7月1日至2010年12月31日起（以增值税专用发票开具的时间为准），实行全额退还增值税政策。 此外，国家电网也正式提出，要大力推进以特高压电网为龙头、各级电网协调发展、健全智能电网的原则。同时，国家电网指明电力用户用电信息采集系统建设是我国智能电网建设的重要组成部分。作为全球性行为的电网建设将是一个长期、渐进式的刚性市场，该市场的兴起为机械、设备、仪器仪表行业提供了广阔的发展空间。 二、微观分析 1．资产增长率指标分析 图1 宝光总资产增长率和固定资产增长率   从图1可以看出，宝光在2002年、2005年和2006年总资产增长率均为负数，固定资产增长率在2005-2007年也出现了负增长。但从整体来看，宝光自上市（2002年）以来，总资产增加幅度116.65%（2009/2002），固定资产增加幅度133.28%（2009/2002），七年间平均增幅16.66%、19.04%。随着所有者权益和公司负债的不断增加，宝光规模扩大了一倍以上。另外，宝光低资产负债比率为企业总资产的继续增加留下了空间。从图2中还可以看出近两年宝光加快了对固定资产的投入，作为生产性企业，宝光固定资产的增长反映出了其产能的扩张能力，也意味着其未来业绩的增加。 2．获得收入利润增长的指标分析 2.1主营业务收入增长率和主营利润增长率分析 图2 宝光主营利润和主营收入增长率  资料来源：网易财经，http://money.163.com/ 从图2可以看出，2005、2006年主营利润增长率和主营收入增长率均呈现负增长，2002年刚上市时主营利润也是负增长。其他年份，二者均为正增长，特别是近三年来增幅均在10%以上。主营业务收入增长率为正意味着，宝光产品的市场需求比较大,业务扩张能力比较强；主营利润率的增长意味着宝光产品的畅销，企业的成长。值得注意的是，宝光主营利润的增长与主营收入的增长基本同步，这意味着企业质量比较高，企业内含风险比较小。 2.2净利润增长率分析   图3 宝光净利润增长率  资料来源：网易财经，http://money.163.com/ 从图3可以看出，宝光净利润的增长率在2006年异常突出。这是由于宝光2006年与施耐德电气达成了一项转让断路器及相关资产的协议。该协议使宝光获得2,895万元营业外收入（转让无形资产）。虽然宝光2006年扣除非经常性损益的净利润为亏损1,296万元，但通过与施耐德的交易将无形资产转让及使用收入在扣除税费后计入营业外收入，最终导致了一个较高的净利润增长率。此外，从宝光2002年和2009年的财务报表可以发现其净利润增加了160.86%，年均增长22.98%。排除2006年的异常，仍然可以说明宝光经营业绩突出，具有较强的市场竞争力，目前仍属于一个成长性企业。 3．可持续增长率分析 图4 宝光可持续增长率、实际增长率和超可持续增长率 资料来源：网易财经，http://money.163.com/  由于本期留存收益导致了全部股东权益增加，因此股东权益的增长率可以被认为是可持续增长率。实际增长率即销售增长率，这里用主营业务收入增长率代替实际增长率。美国著名财务学家Robert C. Higgims将可持续增长率定义为“在不需要耗尽财务资源情况下公司销售可能增长的最大比率”，韩慧博等（2008）将企业当期实际的销售增长率与上期的可持续增长率的差额定义为“超可持续增长”。从图5可以看出，除了2005年、2006年外，宝光的超可持续增长率均为正值。这意味着宝光能够突破现有的经营和财务结构实现超可持续发展。 三、结论 Ben R. Craig, William E. Jackson III, and James B. Thomson（2007）指出，政府能够通过税收减免、直接补贴、间接补贴等引导性政策来促进小企业的发展。谢军（2005）也指出，行业因素对企业的成长性具有显著的影响。通过宏观分析可以发现，当前国家的政策和行业因素为宝光提供了良好的外部环境。宝光自身对研发的重视和核心产品的先发优势也使其在所属领域能够占据有利地位。从对宝光成长比率的分析也可以发现，宝光的经营能力仍然比较强，经营业绩乐观。 此外，M. Kamil Kozan, Dolun Öksoy和Önur Ozsoy(2006)认为：“只有当专业的技术对市场的扩张产生了消极的影响的时候，融资的困难才阻碍了技术的进步和资源的聚集”。从分析来看，目前专业的技术不会对宝光造成消极影响，这意味着融资困难不足以构成宝光潜在的危险。也就是说宝光所面临的潜在风险是成长计划中的不可被预测的风险，而这一点也有待进一步论证。 参考文献 [1] Evans. D. S. Tests of Alternative Theories of Firm Growth. Journal of Political Economy,1987, 95(4), 657–674. [2] Pearce II, John A.; Chapman, Bruce L.; David, Fred R.Enviromental Scanning for Small and Growing Firms. Journal of Small Business Management, 1982, Vol. 20(3)：27-34. [3]韩慧博，金超，赵岩. 超可持续增长、资本结构被动选择与公司业绩.生产力研究，2008（11）：46-48. [4] Ben R. Craig, William E. Jackson III, and James B. Thomson. Small Firm Finance, Credit Rationing, and the Impact of SBA-Guaranteed Lending on Local Economic Growth. Journal of Small Business Management 2007,45(1)：116–132. [5]谢军.企业成长性的因素分析：来自上市公司的证据.经济管理，2005（10）：82-88. [6]M. Kamil Kozan, Dolun Öksoy, and Önur Ozsoy. Growth Plans of Small Businesses in Turkey: Individual and Environmental Influences. Journal of Small Business Management, 2006, 44(1)：114–129. [7]Robert C. Higgins著.沈艺峰等译.《财务管理分析》.北京：北京大学出版社，2009：87-98. [8]网易财经. 网易财经，. [9] 中国机械网.. [10]全景网..    

（责任编辑：职场达人）