99% 创业常识 | 知道一些融资估值的“秘密”总不会错

这一期 「99% 创业常识」，我们来聊聊估值问题。事实上，IDG 每天都能收到不少，有投递到邮箱的，也有托人转交的。当我们筛选这些 BP 的时候，总会看到一些特不靠谱的“估值”。不知道各位在给自己项目第一次估值的时候都是什么样的经历？是对比媒体报道的同行估值，还是去咨询某位懂行的圈内兄弟？

以下关于估值的解析来自公众号“土匪投资日记”（ID：tufeitouziriji） ，作者杨轩，前投资部负责人，现曲速资本创始。本篇也将收录在他即将出版的新书《创业路书》里。

估值这个主题是大家都比较关注的，，在打磨产品、建立团队、验证、获取用户的同时，还有一件极为重要的事情，就是融资，而估值是直接影响融资额的重要因素，“如何正确地看待估值”的确会影响一家的增长节奏和其之后的发展路径。

2015 年是中国互联网估值跌宕起伏的一年，上半年高估值的疯狂和下半年低估值的惨淡直接形成了强烈鲜明的对比，市场对估值的追捧和修正让很多人在估值前迷失。在美二级市场的中概股同样如此，下图是两支中概股， （:BABA）和 （NYSE:JMEI） 在 2015 年下半年的趋势表现：

阿里巴巴（NYSE:BABA）股价持续走低

聚美优品（NYSE:JMEI）股价持续走低

最近对估值体会最深的， 就是一下从资本的夏天到了资本寒冬，很多项目趁着风口融到了钱，于是大规模烧钱做推广，进行扩张。然而不少都是复制壁垒相对低的行业，规模扩张的速度肯定不如预期，而竞争又格外激烈，一旦遇到资本寒冬，只能接受公司融不到钱，倒闭的结局。高估值下推动高融资额，犹如一把双刃剑，插进了创业者的胸膛，将其推入一个 “估值困境” 。

本篇将抛开买方市场的不确定性，深度解析创业公司估值这回事。注意，讨论仅限于天使阶段的估值，A 轮之后会有更多公允的参考体系、数据和方法论，这里不作详细阐述。

一、早期估值障碍

首先我们来看下早期项目在种子轮 / 天使轮到底存在哪些估值上的障碍：

✔ 市场上没有公允价值可以参考；

✔ 融资过程中的从人影响因素较多，投资人判断、融资时机、信息对称性都有较大的不确定性，导致项目间偏差很大，具体来说：

• 投资人判断： 投资方对行业的了解程度“了解越深，耐心越足，胆子越大”，用来描述早期投资还是比较恰当的。正如当年的投资京东的时候，正是凭借对电商行业的深刻理解，相信品牌和复合增长的力量，认为在那个时间节点，互联网企业就应该大步前行，所以给出了五倍的融资额。当时只想融 200 万美金，而徐新一下子给了他 1000 万美金，并且领投了之后一轮，正是这样的判断促成了今天这家市值几百亿美金的中国互联网巨头公司，当然也为今日资本带来超额的投资回报。

• 融资时机： 这里要分成两点来说，一个是外界因素——钱热不热，另一个是内在因素——你缺不缺钱。如果外界普遍看好某行业或者某细分市场，那估值自然水涨船高。至于内在因素，则是考验合伙人对融资时间的把握能力，一般融资启动时间是规划钱到账的六个月之前，这样对估值的把控性较高，不会因为账上缺钱，而处于一个比较被动的位置，从而被迫在与投资机构的谈判中，对估值进行不必要的让步。

• 信息对称性：这里可以举一个比较典型的案例，帮助大家理解。某中概股上市公司拆分出的一个内部孵化项目进行独立融资，有比较高的估值，数据也很漂亮。但其主要竞争力是因为它有该上市公司某广告资源几年的免费使用权，之后的投资机构并不能发现这个比较关键的因素，于是由于信息的不对称而以过高价格投资。早期项目因为其投资依据更加倾斜于团队背景和创始人的商业格局，对实际公司背景的有一定的困难，也造成了重要信息可能局部不对称的情况。

二、早期估值的“X 因素”

早期项目本身的一些特性也是决定估值的 Factor X，比如：

• 行业：热门和新兴行业更有可能得到较高的估值， 不同行业间估值体系本身就存在差别。早期项目因为要快速发展，需要的资金和资源差别也比较大，导致在融资过程中估值有较大的差别也是比较正常的事。

• 竞争： 如果你是行业的翘楚（真正的 Top 3 甚至 Top 1），市场份额和行业地位有很高的位置，那么在中对估值就有比较大的议价权；反之如果你在十名开外甚至更多，将会处于比较被动的状态。
• 类型： 主要分成“研发类”和“交易类”两种。如果你是前者，由于研发类有比较大的不确定性（生产、设计、品控等环节众多），在融资过程中，肯定需要留更多的余地（需要更多的资金），在出让股份不变的情况下，从而变相提高估值；相对而言，交易类项目一般希望快速启动，在资金到位后，短时间内验证商业模式，形成规模效应才是关键，所以对早期的估值和资金量相比研发类没有那么高的要求。
• 资源： 在融资过程中，你肯定会面对大大小小各种类型的投资者，有的“人傻钱多”，有的是知名机构，有的资源丰富，等等。在选择的过程中，考虑到项目的发展节奏和资源需求，折价拿钱，降低估值从而选择更有利于公司发展的投资机构也是一条路径。
• 其他：如创业者的素质，团队的完备程度，项目进行的阶段也是非常重要的考量因素。

（责任编辑：晨鸿）